SPAC是香港构建多元化资本市场结构、吸引中国与世界各地企业来港上市的总体战略的一部分。

香港SPAC制度讲求专业性的特点将有助采用崭新商业模式的新经济公司取得更合理估值。

香港SPAC制度要取得成功参与者必须围绕相关制度建立可持续发展的生态系统，使各方都能发挥所长创造价值并达致共赢。

SPAC制度只是香港不断求新构建多元化资本市场的一部分，香港应该以引入SPAC制度为契机激发市场持份者的创新思维以开拓更多适合不同类型公司的上市融资渠道。

本期是香港SPAC系列文章的最后一篇，我们将探讨引进SPAC制度对香港资本市场的影响。在此之前，我们先回顾一下香港引进SPAC制度的过程。首先是去年5月香港特区政府要求监管机构（包括香港联合交易所有限公司（港交所）和香港证券及期货事务监察委员会（证监会））研究SPAC上市制度在香港实施的可行性，然后港交所马上着手草拟香港SPAC制度的咨询文件，从推出咨询文件到落实具体方案只用了3个月的时间，由此可见港交所和证监会对在香港引入SPAC制度的重视程度。至此各位不禁会问：为什么香港监管机构那么积极引进SPAC制度？引入SPAC制度对香港资本市场有什么好处？

为什么香港要引入SPAC制度？对香港资本市场有什么好处？

在香港引入SPAC的问题上，很多人的焦点放在why（为什么要引入SPAC？），但我们是否应该反过来问why not（为何不尝试引进？）。

▶ SPAC是香港构建多元化资本市场、吸引中国与世界各地企业来港上市的总体战略的一部分

作为国际金融中心，香港应该有多元化的资本市场结构，而我们认为SPAC制度至少可以作为香港构建多元化市场结构、争取成为中国内地企业境外上市首选目的地的总体战略的其中一部分。虽然“港版”SPAC在吸引力以及投资者保护等课题上不乏争议，但当年同股不同权以及未盈利生物科技公司的上市制度何尝不是在一片争议声中推出，时至今日相关制度已广为市场接受并且成为香港资本市场的主要增长动力之一，因此香港不应因为市场的争议声音而对新事物却步，相反应该不断求新以推动资本市场继续蓬勃发展。

▶ SPAC制度与我国发展新经济高度契合，有助新经济企业取得更合理的估值

无可否认，香港最初引入SPAC是源于去年初SPAC在美国掀起的热潮，但既然香港决定引进SPAC就不应抱着“人有我有”的心态，相反应该根据香港的市场特点制定相应的政策以及配套措施，而香港的监管机构确实做到了这一点。各位可能会问香港SPAC制度与美国这个主要竞争对手相比优势何在。香港SPAC制度与美国的最大分别在于非常讲究专业性，无论对发起人、投资者以及独立第三方投资者（PIPE）都有严格要求，而香港SPAC制度极具专业性这一特点正好与中国内地企业（特别是新经济企业）目前的实际需要高度契合。

▶ 香港与美国在SPAC上市制度的主要差异

香港美国发起人

至少一名持10%发起人股份的SPAC发起人是证监会6号或9号持牌人

对发起人没有设定硬指标，经验及往绩记录只是考虑因素之一

投资者

SPAC证券买卖仅限专业投资者参与

没有限制

PIPE

必须引入PIPE，并因应目标公司的估值规模设定了不同的PIPE最低比例

没有规定必须引入PIPE

新经济企业近年在中国内地迅速崛起，当中很多行业甚至还衍生出很多不同的细分赛道，其崭新的商业模式并非一般投资者可以完全理解。传统上市的估值模式牵涉大量投资者，不利于新经济企业取得合理估值。相反SPAC制度下企业的估值主要取决于发起人和PIPE，香港SPAC制度讲究专业性的优势将被放大，而新经济企业也有望受惠于此取得理想的估值。

▶ 资本市场兼备传统和SPAC上市方式将有助提升竞争力

另一个不得不提的好处是一个资本市场如果同时具备传统和SPAC上市方式将有助提升其竞争力，特别是企业可以选择双轨并行（即在传统和SPAC两种模式之间自由切换）。港交所于SPAC咨询总结中已明确表示对双轨并行模式持开放态度。

我们用以下实际例子向各位解释双轨并行的好处：去年下半年香港资本市场受不利因素影响气氛持续低迷，不少企业就算通过港交所的上市聆讯也因为估值问题暂缓上市。试想如果当时SPAC制度已存在，可能部分企业会通过SPAC获取较佳估值从而成功上市。我们相信香港SPAC制度在某程度上可以有效补充传统上市模式的不足。

香港SPAC制度要取得成功，需要具备哪些关键因素？

香港SPAC制度要取得成功，我们认为以下因素缺一不可：

第一是监管机构需要制定适合当地市场环境的游戏规则。

第二是各参与者（包括发起人、目标公司、PIPE、投资者以及中介机构）需要贯彻香港SPAC制度对各方专业素质的要求发挥自身优势。

第三是需要围绕相关制度建立可持续发展的生态系统，令参与者各司其职，各取所需，以创造价值为目标达致共赢。

▶ 不少资产管理机构及家族办公室有意参与港版SPAC

上文已提及香港监管机构制定了讲求专业性、能满足中国内地企业上市融资需求的SPAC制度，我们接下来从参与者的角度分析一下香港资本市场的优势所在。香港作为国际金融中心，同时又是亚洲重要的资产管理中心，有大量优质的资产管理机构和家族办公室，它们除了拥有大量资金，亦具有丰富的并购及/或资产管理经验，当中不少更曾涉足SPAC。

▶ 围绕SPAC制度建立可持续发展的生态系统

随着香港SPAC制度正式落地，这些有意参与香港SPAC的资产管理机构及家族办公室有望借此建立生态系统，将它们的优势发挥到极致。它们可以通过独到的眼光和丰富的人脉发掘具潜力的目标公司，一方面利用其专业知识为目标公司创造价值，另一方面透过将目标公司的潜力转化为投资回报使其他各参与者都能分享成果。

▶ 中国内地新经济企业将为香港SPAC制度持续发展注入动力

当然，构建生态系统讲求可持续性，而关键在于是否有足够数量的优质企业参与香港的SPAC制度。我们相信随着中国经济持续发展以及新经济企业的融资需求持续增长，加上香港资本市场为新经济公司的估值提供足够的诱因，预计将有不少优质的企业有意通过SPAC制度来港上市，为香港SPAC制度的发展注入动力。

能否展望一下香港SPAC新制度未来的发展趋势？

短期来说，我们相信香港首批SPAC最快于本年第一季度上市，而全年估计约有10至20家SPAC上市。虽然这数目与美国2021年的六百多只SPAC新股上市相比不可同日而语，但香港SPAC制度的重点不在于数量，而是在于质量。

▶ 新制度市场需时间适应

要知道去年第一季度美国的SPAC热潮属于特殊情况，热潮过后美国SPAC的上市数目已回归正常水平。此外，与已建立超过20年的美国SPAC制度相比，香港的SPAC制度才刚实施，市场参与者需要时间适应，不少有意参与香港SPAC的金融机构仍处于观望态度，希望有其他先行者为它们开路。

▶ 香港SPAC制度重质不重量

当然，港交所在制定香港SPAC制度时的宗旨是重质不重量，无论在参与者的专业性以及目标公司的规模及满足上市条件方面都较之美国的制度严格，因此我们不应将香港SPAC的上市数目跟美国作比较。

▶ 预计首批完成并购的目标公司以初创及新经济企业为主

至于De-SPAC，我们预计最快于本年底前会有首批目标公司完成与SPAC的合并交易。上文提过初创和新经济企业在SPAC制度下有估值方面的优势，因此我们估计首批完成合并交易的目标公司以初创和新经济企业为主。由于港交所要求SPAC集资额最少10亿港元而且目标公司的估值至少为集资额的80%，因此目标公司应具有一定的规模。

长远而言，我们对香港SPAC制度的发展审慎乐观。只要参与者能围绕SPAC制度构建良好的生态系统，香港SPAC制度有望在这生态系统下茁壮成长。

引入SPAC只是香港构建多元化资本市场结构的一部分，香港应继续以创新思维迎接未来挑战

要提升香港资本市场的竞争力，香港对引入新事物必须继续维持开放态度，特别是在全球经济步入新常态的大背景下，能否以创新思维应对多变的市场环境将会是成功的关键。我们希望引入SPAC制度只是香港不断求新构建多元化资本市场的一部分，更重要的是其“抛砖引玉”的作用：市场通过对SPAC制度的广泛讨论得到启发，一些新概念包括仅限专业投资者参与的证券市场亦开始为市场接受。我们应以此为契机，推动香港继续创新求变，在优化现有制度（例如集体投资计划，投资公司及房地产信托 （REITs））的同时开拓新的上市融资渠道，提供更多不同选择给不同类型有资金需求的企业（包括中小企），平衡投资者的投资风险和投资机遇，从而进一步巩固香港作为中国内地企业境外上市首选目的地的地位。